大亞圣象：地板產品結構升級 持續優化毛利率

 地板行業集中度提升,市場份額持續向龍頭靠攏,圣象作為地板龍頭將長期受益。目前,業內不少中小企業將因價格戰、環保因素、林木資源稀缺、物流運輸及人工成本偏高等因素而陸續被市場所淘汰,行業洗牌進程持續推進, 市場份額不斷向龍頭靠攏,在此過程中圣象作為地板龍頭將持續受益。

強品牌價值賦予公司毛利率水平,但凈利潤率水平改善仍有空間。圣象作為業內龍頭,品牌價值突出,毛利率為業內最高水平,對應2017Q3為39.68%,顯著高于同業5pct-10pct。但期間費用率水平高達24.92%,顯著高于同業平均水平6pct-10pct。相較于業內平均凈利潤率水平10%, 2017年上半年圣象地板平均凈利潤率只有5.2%,未來隨著內部經營管理效率的提升,凈利潤率改善仍有空間。

地板產品結構升級,持續優化毛利率。2017Q3圣象的強化、多層、三層的銷量增速為 4%/25%/20%,產品消費結構升級趨勢明顯。且三層和多層的毛利率基本處于40%-43%之間,顯著高于強化復合地板38%的毛利率水平。未來隨著消費升級的趨勢持續推進,將助推圣象地板產品結構的繼續優化,持續帶動毛利率水平的改善。

精裝修政策相繼落地,未來將帶動B端銷量持續提升。預計公司明年B端銷量增速將提升至30%。且B端客戶皆為知名地產商,主要包括萬科,保利,中海,碧桂園等。其中, 萬科占公司B端收入的50%,公司B端客戶70%的賬款在3-6 個月之內均可收回。未來在各省市精裝修政策持續落地的帶動下,工裝渠道將快速放量, 推動收入增速穩步提升。

人造板行業競爭格局雖弱,但下游定制家具企業的高速成長將帶動需求持續復蘇。從2017h1披露數據來看, 大亞人造板的銷量增速維持在6%左右,定制家具知名企業索菲亞(002572,股吧)和好萊客(603898,股吧)均為其主要客戶,從目前定制家具行業年均30%以上的增速以及公司地板銷量增速的穩步提升的趨勢來看, 可以預期具有高環保品質保障的人造板龍頭企業的市占率及銷量增速將穩步增長。

盈利預測和投資評級: 我們預計公司 2017-2019年EPS分別為1.25元、1.54 元、1.89 元,對應的PE分別為 17、14、11 倍。未來公司在地板行業集中度持續提升的過程中有望長期受益,且產品業務結構的繼續調整有望帶動毛利率水平的持續提升。除此之外,精裝修政策的落實推進將有望帶動B端銷量的持續提升。另外,人造板業務板塊將受益于下游定制家具行業需求回暖所帶來的增長。給予“買入”評級。

（來源：東方財富網）